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发起并购的策略
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作者:张辉律师  来源:北京公司律师网  阅读:

一般在进行敌意收购前会先做一些准备工作,这主要是在市场中建立一个发起收购的初始点,即先在市场中收购目标公司的股份,数额在首次公告的水平以下。 这样做的好处是购买行为是不为人知的,购买的价格相对较低,可以降低收购成本。还有一个好处是收购方在进入公开的敌意收购前已成为目标公司的股东。
    敌意收购(hostiletakeovers)是指那些没有得到被并方同意的收购,主要的敌意收购的方式只有三种,即熊式拥抱方式、标购(tenderoffer)方式和代理权之争(proxy fight)方式。其中,熊式拥抱相对最友好,标购使用最频繁。20 世纪90 年代,敌意收购者发现通过提高收购价获得目标公司控制权变得越来越困难,而代理权之争有助于控制权的争夺。

(1)立足点/标购
    
立足点,指的是并购方在并购消息公布前,秘密地从股票市场上购买目标公司的股权的策略。在进行恶意并购前,并购方在使用各种的并购策略之前,第一步就是积累目标公司的股票。并购方通过立足点来发动恶意并购。建立立足点能给并购方公司带来如下五点好处:(1)市场对并购不知情,因此并购方在购买目标公司股票时可以避免支付溢价;(2)立足点可以向并购方提供与目标公司其他股东相同的权力比如受托责任,因此并购方既是目标公司的股东又是恶意并购者,目标公司在对换股并购进行防御时不能够抵御已经作为股东的主并公司。这在目标公司与并购方之间常常引起诉讼;(3)并购方通过立足点获得控股权,可以逼迫目标公司坐下来谈判;(4)并购方在与其他竞标者竞争时,立足点可以增加并购方获胜的几率;(5)如果主并购方输掉竞争,他仍然可以以高价将手中的目标公司的股票出售给获胜的竞标者。立足点的不足是:根据威廉姆斯法案的规定,并购方在持有目标公司5%股份以后必须在十个工作日内公开宣布并购信息。

在美国,关于标购方式有明确的规定,是否属于标购方式应根据以下要素判定:
①是否积极广泛地劝诱股东以获得发行公司的股票。

②是否提供了高于市场价格的购买价。

③收购要约条款是否既稳定又不可以协商。

④收购要约是否有效决定于能否收到预先设定的股票数。

⑤要约是否仅在有限的时间内有效。

⑥受约者是否面临卖出股票的压力。

⑦是否在积累股票之前或迅速积累股票的同时公开宣布购买计划。如果以上各项的答案是肯定的,那目标公司面对的就是敌意收购的标购方式。

在中国,标购方式都是使用现金。 在二级市场竞价购买股票不是标购,在美国有个专门的名称,叫做街道清扫(streetsweep)。实际上,有很多美国公司在标购失败后会转向市场进行股票购买,即进行街道清扫。 在公开市场上争购股票很可能收集不到足够的股份来获得目标公司完全的控制权,这时收购方会十分被动。标购的优势是,如果股东提供的股票达不到期望的数量,那么收购者可以不购买这些股票。

(2)非正式门票

非正式门票是指并购方通过非正式途径向目标公司表达并购的额意图。这种信息的传递人可能是并购方公司的管理层或者代表,或者是并购方的投资银行。

(3)熊抱

所谓熊式拥抱是指收购人在发动收购前与目标公司董事会接触,表达收购的意愿,如果遭拒绝,就在市场上发动标购。其意思是「先礼后兵」,肯定是要收购的,如果能同意,友好协商谈条件最好;如果不同意,就别怪不客气了。所以虽有拥抱,却是灰熊所给予的拥抱,力量很大,不容拒绝。

一旦熊式拥抱的消息公开,套利者将会囤积目标公司的股票,他们也会对收购方的股票卖空。因为在许多情况下,收购方的股价会因为收购而下跌。投机者大量囤积股票使得发起熊式拥抱的收购方想要大规模购买目标公司股票变得容易了,也使目标公司想维持其独立性变得更加困难。一般来说,熊式拥抱比较适合有可能通过协商达成并购交易的目标公司,这样做的好处是省时省力,也可以降低敌意收购时候会带来的消极影响。不过,如果目标公司强烈反对收购,这一做法的意义就不大。

并购方在发起要约收购前,有时会试图给目标公司的管理层施加压力。他们可能通过联系目标公司的董事会成员以表达收购目标公司的兴趣,并暗示,如果这种友好姿态不被接纳,他们将直接向目标公司的股东发起要约收购。一旦熊抱被公开公布,套利者就会开始积累目标公司的股票。套利者同时还会卖空主并公司的股票,因为主并公司的股价常常在并购宣布之后下跌。套利者积攒目标公司股票使得主并公司和其他的竞争者更加容易获得目标公司的大宗股权,迫使目标公司参与到并购游戏中来,因为它们要继续保持独立似乎是不可能的。熊抱是指收购人在发动收购前与目标公司董事会接触,表达收购的意愿,如果遭拒绝,就在市场上发动并购。一旦熊抱的消息公开,套利者将会囤积目标公司的股票,他们也会对收购方的股票卖空。投机者大量囤积股票使得发起熊抱的收购方想要大规模购买公司的股票变得容易了,也使目标公司想维持其独立性变得更加困难。一般来说,熊抱比较适合有可能通过协商达成并购交易的目标公司,这样做的好处是省时省力,也可以降低敌意收购可能会带来的消极影响。不过,如果目标公司强烈反对收购,这一做法的意义不大。案例一:熊抱案例分析:2001年4月,美国国际集团(AIG)采用熊抱的方式收购美国大众公司。美国国际集团向大众公司董事会主席罗伯特·代佛发了一封信。在信中,AIG主席M·R·格林伯格指出,市场并不看好普鲁登公司的出价,普欧鲁登公司股价的急剧下降反映出投资者对此项交易持谨慎态度。因此,我们提出AIG并购美国大众的可行方案。我们将愿与您及贵公司董事会进行深入探讨以达成满意的协议。在概述了AIG的提议后他表示:您可以肯定的是,我们将在我们的力量范围内做一切可以做的事情以达成这项交易。这封信既表示要协商,又威胁即便不同意仍会收购。最终,AIG如愿以偿,收购了美国大众公司。熊抱的一个更具先进性的版本是,主并公司出价的目的为了使目标公司的管理层在拒绝报价之后被目标公司股东告上法庭。这种策略给目标公司董事会增加了压力。从战略角度讲,如果主并公司觉得进行协商并购的现实可能性,熊抱就是比要约收购更具有吸引力的选择。同样是恶意并购,熊抱比要约收购费用更低,而且耗时更少,还能降低恶意并购所带来的负面结果。

(4)要约收购

主并公司如果认为,通过友好协商进行并购并不是一个可行的方案时,他通常会斥之于要约收购。通过要约收购,即使目标公司管理层反对,主并公司也能绕过目标公司管理层并获得控制权。要约收购成本比协商收购更加昂贵。发起要约收购的主并公司,可能使用纯现金支付、纯股票支付或者部分股票支付。目标公司的股东通常将要约收购视为一种有利的行为,因为它会带来高溢价。目标公司的管理层对邀约收购的反应具有双重效果。一方面,如果抵制要约收购能够增加股东的收益,这种抵制就是一种合适的行为,因为它可以促使主并公司提高报价。通过抵制邀约收购,目标公司还有可能吸引其他竞标者加入到竞标过程中来。竞标的结果可能是主并公司面临赢家的诅咒,这会立即给目标公司的股东带来好处。另一方面,目标公司抵制要约收购,可能促使主并公司撤回邀约,这会降低目标公司股东的收益。目标公司管理层需要仔细评估究竟是保持独立还是被并购能给股东带来最大收益。

(5)代理权争夺

代理权之争指一个或者一群股东通过公司投票权的委托代理机制取得公司控制权的安排。 在中国,这种做法也叫做委托书收购,即收购者通过做公司其他持股人(譬如共同基全、养老基金)和小股东的工作,获得它们的支持,在这些基金和小股东将其投票权委托给收购方的基础上获得相对控制或绝对控制公司表决权的机制。代理权争夺即委托书争夺战,就是第3方要透过股东选举的方式,来改变现有董事会成员的做法,以达到特定目的。通常发生在购并案双方谈判无法达成共识时,可能采取的手段,例如买方有意出价收购1家公司,但公司董事会或主要股东并不同意出售,而买方就可能采取委托书争夺战的方式,获得其他股东(通常为股份较少的小股东们)的支持,说服其余股东支持出售公司,或是取得其他股东的委托书授权,来进行投票通过购并案。一般来说,委托书争夺战适用于几种情况:一是目标公司管理层确实有严重问题;二是作为要约收购的配套措施,特别是通过改选董事会来解除其所设置的防御措施,以降低敌意收购的成本;还有一种情况是作为善意收购的后盾,意在警告对方不要敬酒不吃吃罚酒。最近的微软收购雅虎就是如此:我来跟你谈判;你谈就谈,你不谈或者谈不成,我就有可能改选董事会,把你换掉。代理权争夺有两种典型形式:一是争夺董事会的席位。股东中的叛乱分子会通过这种方式来更换管理层。如果反对派的董事们被选举出来,他们将利用手中的权利来移除管理层并建立新的管理层团队;二是争夺经理层提案。这些提案关系到对并购的批准,管理层反对并购,而股东中的叛乱分子则支持这种并购。其他的提案则关系到公司章程中加紧反收购条款,管理层希望加进这些条款,而股东中的叛乱分子则反对加进这种条款,他们认为反收购条款会造成股价下跌并降低公司被收购的可能性。以控制一家公司为目的的代理权争夺通常是由已成为目标公司是股东的恶意竞标者发起的,恶意竞标者试图在下一次股东大会上改变公司的控制权。

 咨询电话:139 1168 6980

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